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逆勢買入銀行股為時尚早
摩根大通首席執(zhí)行官杰米·戴蒙 過去在華爾街，如果有上市釀成大錯，它所面臨的“懲罰”往往是其市值被砍掉10%，而現(xiàn)在則是20％甚至更多。作為一只IPO新股，F(xiàn)acebook的發(fā)行價(jià)應(yīng)該設(shè)在28美元，而不是38美元，那樣的話該股在上市首日將會以略高于30美元的價(jià)位報(bào)收，而且不會面臨國會對其IPO進(jìn)行聽證審查。在其“倫敦鯨”巨虧事件曝光之前，摩根大通的股票市盈率達(dá)10倍，而現(xiàn)在其市盈率只有7倍。 心理學(xué)家把這種現(xiàn)象解釋為一種在“占據(jù)太多空間”之后最終因遭受重創(chuàng)而遍體鱗傷的綜合征。半個世紀(jì)前，金融業(yè)在美國國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）中完全是無足輕重。當(dāng)時華爾街還只是一個小村莊?，F(xiàn)在，金融業(yè)在美國GDP中的比重達(dá)到9％，在標(biāo)普500指數(shù)中占有15％的比重，而許多公司的內(nèi)部監(jiān)管部門及數(shù)十名國會議員“競相”在電視節(jié)目及媒體頭版上“露面”。 作為一家金融巨擘，摩根大通受到了市場關(guān)注，不是因?yàn)樗谫~面上虧損了30億美元，而是因?yàn)槠涫兄狄虼硕┑?00億美元。這個報(bào)應(yīng)非常巨大。對于此前市值超過1,700億美元的摩根大通來說，這相當(dāng)于其25％的市值化為烏有。該股目前市值為1,250億美元，今年以來的32％漲幅已悉數(shù)回吐了出來。 富國銀行的市值在六周前曾達(dá)到1,770億美元，現(xiàn)在則為1,700億美元，幾乎沒有變化。該行主要從事抵押貸款，并非衍生品、交易撮合、股票經(jīng)紀(jì)及承銷領(lǐng)域的主要參與者，現(xiàn)在該股的市值已在標(biāo)普指數(shù)成分股中排名第12。摩根大通的市值排名則下滑幾個名次，現(xiàn)在落后于英特爾，更加接近其后的默克（Merck）。 花旗銀行曾以1,020億美元的市值在標(biāo)普500指數(shù)成分股的市值排行榜上排名第25，但現(xiàn)在遭到重創(chuàng)，跌出該排行榜前25的排名，其市值目前為780億美元。到目前為止，花旗并沒有被爆發(fā)生任何令人震驚而又影響重大的“黑天鵝事件”，因此該股市值暴跌25％完全是由于受到摩根大通拖累。 市場目前對那些各自為政的資本市場第一梯隊(duì)公司的股票估值給予巨大的“綜合性”折價(jià)，這其中包括高盛以及（在某種程度上）摩根士丹利，后者在Facebook的IPO定價(jià)方面出現(xiàn)的重大失敗將被載入金融史教課書。 美國擁有一項(xiàng)寶貴的國家資源，就是美國資本市場在為企業(yè)融資以及把諸如Facebook等成功企業(yè)推上市方面具有的分銷能力。事實(shí)上，F(xiàn)acebook并不需要新的資金來運(yùn)營其業(yè)務(wù)，但它的確把許多價(jià)格過高而價(jià)值不大的股票售給了那些“饑渴”但愚蠢的投資者。Facebook的上市，讓早期投資者及公司管理層得以套現(xiàn)，不過這并沒有錯。
對我來說，不幸的是，F(xiàn)acebook在互聯(lián)網(wǎng)上的廣告營收增長近來步履蹣跚，從而導(dǎo)致蘋果和谷歌的股價(jià)也跟著下跌。智能手機(jī)廣告營收的增長低于預(yù)期。微軟之所以與巴諾書店（Barnes & Noble）共組公司發(fā)展包括Nook電子閱讀器在內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)數(shù)字閱讀業(yè)務(wù)，主要是因?yàn)槲④浶枰饾u增加內(nèi)容業(yè)務(wù)的營收，而其Windows 8操作系統(tǒng)就在幾個月之后就將面市。 金融板塊在標(biāo)普500指數(shù)中占據(jù)的比重接近15％，但這個比重似乎正向12％下滑。只有摩根大通和富國銀行仍位列該指數(shù)成分股的市值前25強(qiáng)。如果摩根大通的市值再跌去20％的話，那么它將墮入某種“煉獄”——其市值將跌破1,000億美元。?？松梨诤脱┓瘕埵菢?biāo)普500指數(shù)成分股前25強(qiáng)中僅有的兩家能源公司，而今年以來，這兩只股票表現(xiàn)不佳——仍未收復(fù)今年的失地。 不管怎樣，根據(jù)有利于供應(yīng)的供求預(yù)測來判斷，我認(rèn)為合理的原油結(jié)算價(jià)格是每桶90美元。事實(shí)上，美國可能會在十年內(nèi)成為一個能源幾乎能夠自給自足的國家，但把這個因素考慮到我們的貿(mào)易逆差當(dāng)中還為時過早，目前造成美國貿(mào)易逆差的主要因素是石油進(jìn)口——日均進(jìn)口800萬桶原油。 如果投資金融股存在風(fēng)險(xiǎn)，而大多數(shù)科技股也很差勁（因?yàn)樗蟹治鰩煻紱]有考慮到逐漸顯露出來的如下問題——即各大企業(yè)紛紛在削減各自的技術(shù)類開支），那么還有哪些股票值得投資呢？思科和高通也可能跌出標(biāo)普500指數(shù)成分股的前25強(qiáng)，而百事可樂、可口可樂及通用電氣表現(xiàn)出色。 通用電氣目前股價(jià)仍然便宜，各大基金經(jīng)理都喜歡“躲在”可口可樂及百事可樂的股票里，盡管目前市場上可樂飲料的人均消費(fèi)處于低迷狀態(tài)。 隨著銀行股“枯萎”，我不斷更新自己的股票估值及盈利預(yù)測模型。有兩類銀行股。諸如富國銀行及PNC金融服務(wù)集團(tuán)等一些銀行股目前股價(jià)超過其每股有形資產(chǎn)賬面價(jià)值的50％以上。與花旗、美國銀行和摩根大通不同，富國銀行及PNC并不涉足資本市場。 包括高盛在內(nèi)的一些資本市場的第一梯隊(duì)公司目前的股價(jià)比各自每股有形資產(chǎn)凈值低許多。摩根士丹利、花旗及美國銀行目前股價(jià)都比各自每股有形資產(chǎn)賬面價(jià)值低近50％，但還是無人問津。如果摩根大通的一大批監(jiān)管人員此前對他們“倫敦鯨”衍生品巨虧事件毫不知情的話，誰知道令人提心吊膽的“下一只靴子”會何時何地掉落下來？
杰米·戴蒙（Jamie Dimon）執(zhí)掌的摩根大通的股價(jià)目前比其每股賬面價(jià)值略低一些。該股棲身于“無人問津”的股票行列之中，其溢價(jià)已經(jīng)蕩然無存——或許永遠(yuǎn)都回不來了。該股是否會繼續(xù)下跌呢？任何事情都可能發(fā)生。摩根大通此次事件虧損高達(dá)30億美元，而其市值因此而暴跌400億美元，這是否反應(yīng)過激呢？正常情況下，其答案是肯定的，但如今的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢可以用陰云密布來形容。 歐元區(qū)的危機(jī)不會消失。歐洲央行將需要向希臘、西班牙及意大利三個國家所有陷入困境的銀行再注資1萬億歐元。為何他們的存款保險(xiǎn)并不保護(hù)小儲戶的儲蓄賬戶呢？這令我頗為費(fèi)解。 歐洲銀行擠兌很可能成為媒體下個月的頭條。別指望在這一切苦難境況發(fā)生之際，諸如摩根大通和花旗等跨國金融機(jī)構(gòu)的股票會上漲。 這些銀行股目前的估值相當(dāng)于各自2013年預(yù)期盈利的6至10倍。2013年預(yù)期市盈率為6倍的有花旗、摩根士丹利及美國銀行。哎呀！我漏掉了摩根大通。分析師目前預(yù)期該股明年每股盈利5.40美元。事實(shí)上，分析師預(yù)期2013年所有銀行的盈利都有實(shí)質(zhì)性的增長。 對此我不敢肯定。首先，資本市場目前波動劇烈，其中包括投資銀行、承銷、經(jīng)紀(jì)量、資金管理——當(dāng)然還有正處于“時而趨險(xiǎn)時而避險(xiǎn)”般不明確狀態(tài)的交易。 通過損失準(zhǔn)備金回流中實(shí)現(xiàn)盈利大幅增長已成為過去。至于純銀行業(yè)務(wù)，凈利息收益率前景至多只能算是與以前持平。美國國債收益率曲線越來越趨平（即長期利率被壓低）。貨幣市場利率在未來幾年內(nèi)仍將保持在低于零的區(qū)域內(nèi)（譯注：這是由于貨幣市場基金在逃離風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)而兌現(xiàn)成現(xiàn)金之后，必須投資于貨幣市場產(chǎn)品，因而在供求關(guān)系的推動下導(dǎo)致貨幣市場利率低于零）。 最后，銀行板塊的前景至多只能算是中性。與以往的復(fù)蘇周期相比，目前貸款增長情況令人非常失望。這是因?yàn)榧彝ゲ块T（即個人）正在去杠桿化，而企業(yè)部門在資本支出及投資計(jì)劃方面趨于謹(jǐn)慎。在過去50多年里，企業(yè)部門的流動資金從未曾像現(xiàn)在這般充裕。 由于各大企業(yè)資產(chǎn)組合中非核心資產(chǎn)的大量剝離，加上并購交易，貸款增長情況更趨向于憑推測而得出的。摩根大通、花旗和富國銀行尤其如此，而且可能需要多年才能完成貸款增長目標(biāo)。 即使沒有“黑天鵝”游向銀行，宏觀環(huán)境至多也只能算是中性。說實(shí)話，華爾街的盈利預(yù)期目前過于樂觀。銀行股價(jià)格永遠(yuǎn)不該超過市場平均估值水平的60％以上。我承認(rèn)，銀行股目前已經(jīng)處于這種狀態(tài)了，但要想使我對銀行股感興趣，就得讓我看到能提振銀行股的利好因素才行。
當(dāng)我在背后聽到有人說：“就是收益率曲線趨平，傻瓜！”時，我認(rèn)為逆勢買入銀行股還為時尚早。 馬丁·索斯洛夫（Martin T. Sosnoff）是亞特蘭大索斯洛夫資本管理有限公司（Atalanta Sosnoff Capital）的創(chuàng)始人兼董事長，該私人投資管理公司管理著70億美元的資產(chǎn)。索斯洛夫已出版兩本有關(guān)自己華爾街從業(yè)經(jīng)驗(yàn)的書：《華爾街上的謙遜》（Humble on Wall Street）、《沉默的投資者，無言的失敗者》（Silent Investor, Silent Loser）。他多年擔(dān)任《福布斯》雜志專欄作家，并擔(dān)任《紐約郵報(bào)》（New York Post）專欄作家三年。文中提到的索斯洛夫個人擁有或其公司為客戶持有的股票有：摩根大通、花旗、高盛、摩根士丹利、蘋果、谷歌、微軟、?？松梨?、雪佛龍、高通、百事可樂、通用電氣、PNC金融服務(wù)及美國銀行。
雙語閱讀：JPMorgan's $40 Billion Mistake
譯 陳瑋 |
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