9月22日，由上交所、深交所和中國(guó)結(jié)算于9月8日發(fā)布的《股票質(zhì)押式回購(gòu)交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法（2017年征求意見(jiàn)稿）》（簡(jiǎn)稱(chēng)新規(guī)）公開(kāi)征求意見(jiàn)結(jié)束。下一步將根據(jù)反饋意見(jiàn)進(jìn)行完善修訂后正式發(fā)布。

新規(guī)延續(xù)金融工作會(huì)議以來(lái)的監(jiān)管方針，以服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、防風(fēng)險(xiǎn)、去杠桿為主要思路。新規(guī)發(fā)布以來(lái)，對(duì)于場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押業(yè)務(wù)影響較大，對(duì)A股市場(chǎng)形成了一定影響。

場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押業(yè)務(wù)的規(guī)范，有利于經(jīng)濟(jì)“脫虛向?qū)崱?。同時(shí)，作為場(chǎng)內(nèi)業(yè)務(wù)的重要補(bǔ)充，場(chǎng)外業(yè)務(wù)可能承接部分股票質(zhì)押業(yè)務(wù)。作為場(chǎng)外質(zhì)押業(yè)務(wù)的重要參與方，信托公司可將此作為發(fā)展資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)的契機(jī)。同時(shí)，新規(guī)對(duì)市場(chǎng)的影響也會(huì)傳導(dǎo)至場(chǎng)外業(yè)務(wù)，也會(huì)對(duì)該類(lèi)信托業(yè)務(wù)產(chǎn)生影響。

新規(guī)修訂的條款中，與信托相關(guān)的要點(diǎn)可梳理為以下兩方面：

（1）去杠桿

原文：?jiǎn)沃籄 股股票市場(chǎng)整體質(zhì)押比例超過(guò)50%。

解讀：本條規(guī)定是新規(guī)中對(duì)市場(chǎng)短期影響最大的一條。目前A股質(zhì)押比例超過(guò)50%的上市公司有120多家，涉及總市值1萬(wàn)多億。盡管新規(guī)適用“新老劃斷”的原則，對(duì)于存量業(yè)務(wù)影響不大。但是后市可能出現(xiàn)減持高峰，對(duì)整個(gè)市場(chǎng)產(chǎn)生影響。

原文：?jiǎn)我蛔C券公司接受單只A 股股票質(zhì)押的數(shù)量不得超過(guò)該股票A 股股本的30%。單一集合資產(chǎn)管理計(jì)劃或定向資管接受單只A 股股票質(zhì)押的數(shù)量不得超過(guò)該股票A 股股本的15%。

解讀：集中度限制避免了該只股票出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)發(fā)生踩踏行為。對(duì)于金融機(jī)構(gòu)，降低了出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)處置的難度。

對(duì)于信托公司，在開(kāi)展此類(lèi)信托業(yè)務(wù)時(shí)應(yīng)充分了解該股票的質(zhì)押情況和集中度。不但要了解該只股票在本機(jī)構(gòu)的質(zhì)押比例，也要了解該只股票的總體質(zhì)押比例，以避免踩雷或接盤(pán)。

原文：股票質(zhì)押率上限不超過(guò)60%。

解讀：本條規(guī)定對(duì)目前市場(chǎng)影響較小。今年以來(lái)，場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押率通常在50%以下，深交所近期流通股平均質(zhì)押率約為42%，限售股約為34%。同時(shí)中小創(chuàng)的質(zhì)押率更低。當(dāng)然長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，本條規(guī)定明確了質(zhì)押率上限。

目前場(chǎng)外業(yè)務(wù)的股票質(zhì)押率和場(chǎng)內(nèi)比較接近，由于新規(guī)對(duì)場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押比例不超過(guò)50%的限定，因此為信托帶來(lái)一定業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。信托場(chǎng)外業(yè)務(wù)可以作為場(chǎng)內(nèi)業(yè)務(wù)的有效補(bǔ)充，體現(xiàn)信托服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的宗旨。

原文：融入方首次參與股票質(zhì)押回購(gòu)業(yè)務(wù)時(shí)，交易金額不低于500萬(wàn)元人民幣，此后每次交易金額不低于50萬(wàn)元人民幣。

解讀：本條規(guī)定了融資門(mén)檻，避免個(gè)體投資者加杠桿融資。對(duì)于信托公司，由于均為機(jī)構(gòu)客戶(hù)，因此沒(méi)有影響。

（2）服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)：

原文：明確融入方不得為金融結(jié)構(gòu)或者從事貸款、私募基金、個(gè)人借貸等業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)，以及上述機(jī)構(gòu)發(fā)行的產(chǎn)品。

解讀：明確融入方資金用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，不得用于投資淘汰產(chǎn)能、也不能通過(guò)打新、二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)入股票等方式入市，或者資金通過(guò)其它方式在金融體系內(nèi)空轉(zhuǎn)。

目前新規(guī)僅在征求意見(jiàn)稿階段，同時(shí)新老劃斷原則下對(duì)存量業(yè)務(wù)影響較小，因此新規(guī)對(duì)信托業(yè)務(wù)的影響要區(qū)分長(zhǎng)期影響和短期影響。長(zhǎng)期影響主要有以下幾點(diǎn)：

（1）對(duì)于資本市場(chǎng)影響較大

新規(guī)與前期減持新規(guī)的思路一致，以服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)為宗旨。鼓勵(lì)價(jià)值投資，打擊高杠桿、投機(jī)行為和資金空轉(zhuǎn)。這從長(zhǎng)期來(lái)看有利于資本市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展，但是短期內(nèi)，一些業(yè)績(jī)不佳、質(zhì)押率偏高的上市公司將不得不盡快減持，可能會(huì)對(duì)市場(chǎng)形成沖擊。

（2）重塑業(yè)務(wù)格局，利好場(chǎng)外質(zhì)押

新規(guī)對(duì)場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押的一系列規(guī)定利好場(chǎng)外質(zhì)押。新規(guī)發(fā)布后，券商的可質(zhì)押股票減少，同時(shí)質(zhì)押資金又不能投向股市，因此利空。盡管場(chǎng)外質(zhì)押的資金成本高于場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押，但是在質(zhì)押率、集中度、靈活性等方面優(yōu)勢(shì)明顯，因此一些融資方將尋求場(chǎng)外質(zhì)押。

（3）部分業(yè)務(wù)流向信托，助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)

目前場(chǎng)外質(zhì)押業(yè)務(wù)的主要資金方是銀行和信托等機(jī)構(gòu)，其中信托在整個(gè)股票質(zhì)押業(yè)務(wù)中融資額占比約為13%。與銀行相比，信托公司股票質(zhì)押業(yè)務(wù)更加靈活。減持新規(guī)發(fā)布以來(lái)，信托的股票質(zhì)押率已經(jīng)有所下調(diào)。目前，銀行、信托等機(jī)構(gòu)的股票質(zhì)押率平均在五折左右。此次場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押率和集中度下調(diào)后，一些集中度偏高的融資方不得不轉(zhuǎn)向場(chǎng)外質(zhì)押。通過(guò)發(fā)揮相對(duì)靈活的優(yōu)勢(shì)，信托公司可以提供一定的業(yè)務(wù)補(bǔ)充，也有利于金融去杠桿，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

（4）短期影響尚待觀察

從新規(guī)發(fā)布半個(gè)多月的市場(chǎng)反應(yīng)來(lái)看，對(duì)信托業(yè)務(wù)的影響尚不明顯。

一個(gè)不容忽視的重要因素是5月份發(fā)布的減持新規(guī)已經(jīng)減少了場(chǎng)內(nèi)股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的空間。市場(chǎng)流動(dòng)性有所降低，各家信托公司基于市場(chǎng)變化和監(jiān)管環(huán)境，已提高審核標(biāo)準(zhǔn)。除了質(zhì)押率有所降低外，對(duì)融資方實(shí)力、集中度等也提高了標(biāo)準(zhǔn)。其次，從新規(guī)核心條款看，新規(guī)的質(zhì)押率要求與各家信托公司目前的質(zhì)押率比較接近，因此近期內(nèi)對(duì)業(yè)務(wù)調(diào)整影響不大。再加上新規(guī)發(fā)布時(shí)間短，并且還在征求意見(jiàn)階段。因此，對(duì)行業(yè)的短期影響還有待觀察。

（1）順應(yīng)資產(chǎn)輪動(dòng)，發(fā)力資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)

從大類(lèi)資產(chǎn)輪動(dòng)看，A股正在升溫。自5月以來(lái)，入市資金和指數(shù)都在逐步上漲，資金可能從房市流向股市。

信托業(yè)務(wù)也具有輪動(dòng)特征。通道業(yè)務(wù)在上半年快速增長(zhǎng)，后期增長(zhǎng)乏力。房地產(chǎn)業(yè)務(wù)調(diào)控延續(xù)，僅能保持目前態(tài)勢(shì)。目前，市場(chǎng)上股票配資業(yè)務(wù)重新升溫，兩融余額不斷升高，業(yè)務(wù)輪動(dòng)下，資本市場(chǎng)的機(jī)會(huì)窗口有望打開(kāi)。

（2）應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化，積極拓展業(yè)務(wù)

面對(duì)新規(guī)帶來(lái)的市場(chǎng)變化，信托公司需要及時(shí)應(yīng)對(duì)，與同業(yè)積極聯(lián)系，及時(shí)承接此類(lèi)業(yè)務(wù)。同時(shí)，在交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)和風(fēng)控措施上也要充分借鑒新規(guī)，未雨綢繆。

還有必要關(guān)注資本市場(chǎng)變化。后市可能會(huì)迎來(lái)減持高峰，市場(chǎng)資金可能承壓，需要密切關(guān)注市場(chǎng)動(dòng)向。

（3）適時(shí)修改相應(yīng)業(yè)務(wù)指引

面對(duì)市場(chǎng)環(huán)境變化，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的相關(guān)指引也要適時(shí)修訂。除了適時(shí)調(diào)整質(zhì)押率以兼顧風(fēng)控和競(jìng)爭(zhēng)力外，也應(yīng)相應(yīng)增加集中度要求，以避免單票集中度過(guò)高?？傊龅胶弦?guī)、風(fēng)控和業(yè)務(wù)三方兼顧。

（4）多方位嚴(yán)把風(fēng)控

在擠出效應(yīng)下，流向信托的融資人往往單票集中度偏高，需要謹(jǐn)慎選擇。同時(shí)，沿襲減持新規(guī)思路，在確定質(zhì)押率時(shí)，不僅關(guān)注股票和上市公司，還要對(duì)融資人的性質(zhì)、經(jīng)濟(jì)實(shí)力、還款能力、集中度等進(jìn)行綜合評(píng)估，以避免未來(lái)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。

結(jié)語(yǔ)

股票質(zhì)押新規(guī)進(jìn)一步規(guī)范了場(chǎng)內(nèi)質(zhì)押業(yè)務(wù)，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，有利于資本市場(chǎng)健康發(fā)展，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。順應(yīng)資產(chǎn)輪動(dòng)和業(yè)務(wù)輪動(dòng)的趨勢(shì)，信托公司應(yīng)利用靈活性、專(zhuān)業(yè)性和豐富的業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)準(zhǔn)確把握市場(chǎng)變化，積極拓展股票質(zhì)押業(yè)務(wù)和其他資本市場(chǎng)業(yè)務(wù)，從而體現(xiàn)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的宗旨。

說(shuō)明：文章觀點(diǎn)僅代表作者本人，與供職單位無(wú)關(guān)，文責(zé)自負(fù)