如何判斷一個項目？

在股權(quán)投資中，我們常常從是不是好行業(yè)、好生意、好公司、好價格，這幾個維度來評判一個項目。

是不是好行業(yè)？

可以看看這個行業(yè)平均的毛利率，毛利率太低，說明這個行業(yè)的門檻肯定很低，競爭很激烈。

是不是好生意？

可以看看應(yīng)收賬款的構(gòu)成，應(yīng)收賬款太高，說明產(chǎn)品沒有議價能力，比如說建筑行業(yè)，不但要交質(zhì)保金，還要墊資先干活，最后工程款還不一定好要。

是不是好公司？

就要看現(xiàn)金流了，企業(yè)虧損，但只要有現(xiàn)金流，就可以耐心等待時來運轉(zhuǎn)，企業(yè)表面上賺錢，但沒有了現(xiàn)金流，很容易就掛掉了。已經(jīng)連續(xù)虧損12年，但是因為有超強的現(xiàn)金流，造就了市值超過4000億人民幣的京東，就是一個代表性的例子。2017年京東實現(xiàn)凈利潤超過50億元（同比增長140%），經(jīng)營性現(xiàn)金流為273億元人民幣（約42億美元）。

現(xiàn)金流量表的真實性特征

在財務(wù)的三表中，現(xiàn)金流量表是相對最“真實”的一張表，尤其在非金融行業(yè)里比較實用，也一直是IPO審核中備受關(guān)注的重點。為了體現(xiàn)更好的成長性，許多公司會用不同程度的手段來修飾財務(wù)報表，調(diào)節(jié)凈利潤等指標，但相對來說，現(xiàn)金流量的造假難度和成本是相對比較高的。因為現(xiàn)金流量表就是收付實現(xiàn)的一個記錄。

比如，在優(yōu)選的食堂里，肉包子兩元一個，一手包子一手錢，我們先忽略包子的成本，現(xiàn)金流量表上就能看到一個數(shù)：收了兩元，但是收入和利潤，可以因為說法不同表現(xiàn)出多種數(shù)據(jù)：如果一手交錢一手交包子，那么收入和凈利潤就是兩元；如果是客戶是外賣，說先拿一萬個包子等賣給別人，再來結(jié)算，那么收入和凈利潤，在某個時間點就是零元。所以現(xiàn)金流是任爾東西南北風(fēng)，吾自巋然不動的真家伙。

什么是流量表？

接下來我們就要說道說道現(xiàn)金流量表了。現(xiàn)金流量表由三部分組成：經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量、投資活動的現(xiàn)金流量和籌資活動的現(xiàn)金流量。其實就相當于三件事：靠工作來賺錢、靠外快來賺錢和靠找贊助。我們這一章，主要是和大家討論工作賺錢的事兒，因為不論是股權(quán)投資還是發(fā)審委都是看中公司要靠主營業(yè)務(wù)賺錢的能力。

什么是經(jīng)營活動現(xiàn)金流量？

經(jīng)營活動現(xiàn)金流量是最基礎(chǔ)、最根本的部分，經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額指標是這一部分最重要的指標之一。官方定義的這個指標是指企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流入減去經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流出。而通俗地說，如果公司沒有靠外快賺錢，沒有別人贊助你，那么就是收到賬戶里的現(xiàn)金減去真金白銀支付出去的現(xiàn)金。這個指標是正是負，就能體現(xiàn)這家公司“真實”的盈利能力。一家公司當前短期缺不缺錢？能不能發(fā)出工資？也是通過這個指標看出來的。

優(yōu)選資本在股權(quán)投資中，就有一個準則：要賺錢不要賺利潤，因為利潤是暫時的，現(xiàn)金流是永久的。現(xiàn)金流解決的是企業(yè)短期生存的問題，而利潤解決的是企業(yè)長期發(fā)展問題，企業(yè)只有解決了現(xiàn)金流問題才能生存下來，才有機會考慮長期發(fā)展問題。雖然利潤是企業(yè)盈利能力的表現(xiàn)，但就像虎哥經(jīng)常說的一句話:利潤就像乳溝，擠擠總是會有的，也是可以根據(jù)會計準則“算”出來的，會計政策的選擇和會計處理方法的不同，都會導(dǎo)致利潤的不同，比如說，選擇不同折舊年限，使用不同的存貨計價方法都可以算出不同的利潤。

再者，利潤中可能包含政府補貼、稅收優(yōu)惠等很多非經(jīng)常性損益的內(nèi)容，把這些利潤再乘上市盈率來對投資項目進行估值，對投資企業(yè)來說，肯定是沒有好結(jié)果的。

有些公司雖然營業(yè)收入很大，利潤率很高，但經(jīng)營性現(xiàn)金流為負，可能由于賒銷等原因，公司最后只是過了把債權(quán)人的癮，真金白銀都沒見著。正應(yīng)了網(wǎng)傳的一句話：辛辛苦苦忙一年，最后過年沒有錢。

經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流易為負數(shù)的公司

對非早期階段的企業(yè)來說，經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流為負數(shù)，多半是應(yīng)收賬款導(dǎo)致的。容易出現(xiàn)這個問題的公司，上一期我們也講過，和應(yīng)收賬款高的公司是高度重疊的，主要是以下幾類：

 一是工程項目類公司。

這類公司的項目大多規(guī)模大、時間跨度長，因此數(shù)量少，竣工驗收和結(jié)算收款時間不一致，還需要留存部分質(zhì)保金，資金循環(huán)能力比較弱，所以應(yīng)收賬款余額較高，現(xiàn)金流很容易出現(xiàn)負數(shù)。

二是客戶為政府、事業(yè)單位、超大國企、軍隊等帶有壟斷性質(zhì)又有預(yù)算制度的單位。

這些客戶大多采購量很大、毛利率很高、信用很好、但決策慢、回款周期長，導(dǎo)致為它們供貨的公司現(xiàn)金流壓力都比較大，還不能得罪。

三是非常依賴產(chǎn)業(yè)鏈核心的公司。

這類公司一般都有“寄生”的特征，業(yè)務(wù)、收入大多數(shù)來自產(chǎn)業(yè)鏈上的核心企業(yè)。

IPO審核中的經(jīng)營性現(xiàn)金流

過去，在IPO審核過程中，一旦出現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金流為負的情況，持續(xù)盈利能力就很容易會被質(zhì)疑，最終導(dǎo)致被否。

現(xiàn)在，在新的審核背景下，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流為負數(shù)，或者與凈利潤出現(xiàn)巨大偏差已經(jīng)不是上市的實質(zhì)性障礙，發(fā)審委更多以現(xiàn)金流為切入角度，通過這個指標的延伸，來揭示企業(yè)內(nèi)部可能存在的問題，所以發(fā)審委委員們都有一個常用的問題:“請描述現(xiàn)金流量表項目和資產(chǎn)負債、損益表項目的勾稽關(guān)系?！?/p>

就拿現(xiàn)金流量表和損益表項目，現(xiàn)金流量凈額和同期的凈利潤水平來說，邏輯關(guān)系是這樣的：如果公司賬面上的資產(chǎn)大于負債，說明公司實際上沒有賺到錢，可以用來償還借款的銀行存款和貨幣資金可能不足，如果這種情況再伴隨著應(yīng)收賬款大幅增漲或者預(yù)收賬款大幅減少的話，則間接地說明了公司客戶的資金也很緊張，市場環(huán)境不容樂觀，還可能引發(fā)破產(chǎn)風(fēng)險。因為根據(jù)最高人民法院關(guān)于企業(yè)破產(chǎn)法的司法解釋：債權(quán)人在債務(wù)人的資產(chǎn)大于負債的情況下，仍可以申請債務(wù)人破產(chǎn)。我們就用這個辦法惡心過某家欠我們錢不還的上市公司，還是很管用的。

而我們再看看那些過會公司中經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流為負數(shù)的情況：

對客戶進行走訪交流的重要性

最后，虎哥要說的是，暴利導(dǎo)致的造假手段如同八仙過海，即使是不容易調(diào)節(jié)的現(xiàn)金流，只要夠狠也是可以憑空虛造的，具體方法在第10期財務(wù)造假總述那一期有講過。

驗證項目企業(yè)收入的現(xiàn)金流，有時候光有銀行對賬單和收款憑證是遠遠不夠的，要驗證收入的真實性，客戶的走訪交流也是必不可少的手段。我們優(yōu)選資本就曾經(jīng)碰到一家企業(yè)，報表顯示其利潤率挺高，現(xiàn)金流也不錯，從會計的角度看不出問題，但后來我們?nèi)プ咴L它的重要客戶和供應(yīng)商，從工商局查詢到注冊信息，并實地去了注冊地，發(fā)現(xiàn)都是居民樓，沒有經(jīng)營的跡象，原來公司的管理層就是這些重要客戶和供應(yīng)商的股東，這些收入的真實性還值得信嗎？

還有一家利潤率很高的制藥企業(yè)，賬面現(xiàn)金流顯示非常好，但我們從客戶那兒了解到的銷售情況和公司說法是完全不一致的。

所以遇到經(jīng)營活動現(xiàn)金流為負數(shù)時，要小心警惕它伴生的風(fēng)險；遇到現(xiàn)金流極好的時候，也要小心求證它的真實性。避免踩雷，投資之道且行且珍惜。