周五，兩市延續(xù)強(qiáng)勢格局，全天單邊上行。成交11716億，再創(chuàng)近期新高。到收盤，滬指漲2.01%、報收3152點，深成指漲1.33%，創(chuàng)業(yè)板指漲1.57%。

北上資金，全天凈流入132億。個股漲多跌少，市場情緒火爆。板塊方面，免稅、券商、保險領(lǐng)漲，白酒、食品、電子領(lǐng)跌。

券商股周五再掀漲停潮，進(jìn)一步喚起了投資者對2007年和2015年超級大牛市的回憶，從而引發(fā)“牛市來了”的討論。在昨天的路演現(xiàn)場，我也多次被問到了這個問題。

對此，我還是堅持上周末《起點，而非終點！》的觀點，認(rèn)為目前是十年期結(jié)構(gòu)性牛市的起點、而非終點。而所謂結(jié)構(gòu)性牛市，就是買對了就是牛市、買錯了就是熊市，而非齊漲齊跌的全面牛市。

一、看好的邏輯也不復(fù)雜，首先看政策層面：

在地產(chǎn)融資時代，地產(chǎn)企業(yè)依靠抵押物可以獲得融資；但在產(chǎn)業(yè)時代，優(yōu)質(zhì)企業(yè)最寶貴的往往是人才和知識產(chǎn)權(quán)，根本無法抵押融資，傳統(tǒng)的銀行貸款融資，根本無法滿足產(chǎn)業(yè)時代的需求。

所以，擴(kuò)大直接融資比例，做大股權(quán)融資和資本市場，成為決策層的唯一選擇。這也是我在上周末，點評“監(jiān)管向銀行發(fā)券商牌照”事件時，所重點強(qiáng)調(diào)的。

二、從市場內(nèi)生邏輯看：

對股市走勢影響最大的，是利率和競爭格局。以日本、美國股市為例，都在經(jīng)濟(jì)增速下行階段迎來了超級牛市，背后的一大邏輯就是，經(jīng)濟(jì)下行會導(dǎo)致利率降低。而利率是資金的價格，反映的是整個社會的機(jī)會成本，社會上的投資機(jī)會減少，利率必然下行。

而存量經(jīng)濟(jì)下，有統(tǒng)計顯示，國內(nèi)目前有80%的行業(yè)出現(xiàn)了集中度提升和競爭格局改善的情況。

三、而市場的漲跌，最終一定要落實到資金層面：

外資的持續(xù)流入，就不多說了。A股在今年上半年，首次打破“公募基金天量發(fā)行即市場高點”的規(guī)律。背后反映的是，我們說了十幾年的“居民大類資產(chǎn)向股市遷移”，正在成為現(xiàn)實。而未來十年，只需要居民在股票市場的資產(chǎn)占比，提升一兩個點，就足以誕生一波長周期的結(jié)構(gòu)性牛市。

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周末路演，有客戶問，是不是應(yīng)該買低價股。畢竟5塊錢的公司，漲到10塊錢，可比寧德時代從180元漲到360元，要容易多了。

面對估值拔高到歷史最高位附近的優(yōu)質(zhì)白馬，資金抄底低估值大金融、部分基本面有瑕疵的二線標(biāo)的，我認(rèn)為是再正常不過的。

但貴州茅臺、恒瑞醫(yī)藥在當(dāng)前的估值水平上，指望短期股價再漲一倍，我認(rèn)為太不現(xiàn)實了。而創(chuàng)業(yè)板注冊制已經(jīng)開始，再把垃圾股爆炒一倍甚至幾倍，我認(rèn)為更不現(xiàn)實。

畢竟產(chǎn)業(yè)資本很清楚，注冊制時代，大多數(shù)普通公司的市值和估值，還將再下臺階。這一點，對美股和港股稍有了解的投資者，心里應(yīng)該都有清晰的答案。這也是我一直說，我們要關(guān)注企業(yè)價值實現(xiàn)的方式，那些無法實現(xiàn)盈利持續(xù)增長或穩(wěn)定分紅的企業(yè)，低估可能會持續(xù)好多年。

所以，從應(yīng)對策略的角度，我認(rèn)為以券商、地產(chǎn)、銀行、保險為首的大金融，包括建材、化工等，因為跌無可跌，適合低倉位投資者進(jìn)行布局。但結(jié)構(gòu)性牛市繼續(xù)，風(fēng)格切換難以實現(xiàn)。

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資本市場，從來沒有真相。所有漲跌，都有著看似完整的邏輯支撐，我們賺的從來都是角度和變化的錢。

以地產(chǎn)（慘）行業(yè)為例，它根本不是沒有投資邏輯，而是它沒有上漲。如果它大漲了，自然有牛人告訴大家，買地產(chǎn)股有多正確。

比如在2018年初，銀行和地產(chǎn)暴漲的時候，多少高手站出來說，地產(chǎn)是暴利行業(yè)，買地產(chǎn)股肯定比買房、買理財要好。而這幾年不說了，只是因為板塊沒漲而已。

屁股決定腦袋，是市場中普遍存在的問題。就跟上周四，我以一個前投行從業(yè)人員的角度，點評中信證券和中信建投的合并時，我認(rèn)為“幾無可能”。但我同時寫到，市場會傾向于相信這則消息，畢竟只有這樣，才符合大多數(shù)人的利益。

再回到地產(chǎn)股的投資邏輯，美股地產(chǎn)龍頭平均ROE是12%、市盈率是9倍，A股則是19%的ROE和5.5倍的市盈率。換言之，我們的地產(chǎn)龍頭，盈利能力比對方強(qiáng)了差不多60%，但估值反倒低了60%。縱使有發(fā)展階段不同、利率水平不同等因素，但依然不足以解釋，二者之間巨大的估值差。

我講這個案例，不是為了說明說明地產(chǎn)股的投資邏輯有多好，而是為了告訴大家，我們從來賺的都是角度和變化的錢，投資的世界并沒有真相，投資只是一場基于風(fēng)險收益比的概率游戲。

而對于大金融，我的觀點是低倉位投資者可以布局。而我自己，對于價值股，只參與估值極度低估，到相對低估這一段。因為在新興市場，“可持續(xù)的成長”，從來都是對股價影響最大的因素。

股價漲幅=盈利提升幅度*利潤增長幅度。而相對于估值提升時點的不確定性，買在合理估值，最終依靠盈利增長推動股價上漲，是我最喜歡的投資模式。所以，在投資機(jī)會的選擇上，相對于價值股——估值回歸時點的不確定性，我一直更看好成長股——業(yè)績增長帶來的市值增長。

比如在到底該買茅臺和五糧液上，很多讀者都知道，過去兩年，我的第一大消費重倉股一直是五糧液，而不是茅臺。我在多次路演時，都提到過，從全球范圍來看，商業(yè)模式堪比茅臺的公司，估計也就路易威登等幾家企業(yè)。而參考這些企業(yè)，茅臺的合理估值，應(yīng)該在40倍。

但我并不知道，茅臺估值體系的切換，會需要多久，是需要1年、5年還是10年？而相對之下，五糧液過去幾年的估值更低、近幾年的增速更高，所以我在過去，一直相對看好五糧液。

這幾天忙于路演和見客戶，實在太累了，所以今晚，留言就少翻幾條吧，希望大家了解。

我是城哥，在這里，有故事有觀點，有邏輯有深度。