今年，雖然金價、銀價走高，但是從實物需求(不包括ETF)的情況來看，當前中國及印度兩地的黃金市場并不好。跟往年不一樣，今年印度的金價兌國際金價大部份時間處于一個折讓情況，大概在每盎司20美元~40美元水平浮沉，英國脫歐公投當日折讓價更超過50美元，反映當地市場供過于需。

另一方面，珠寶首飾行業(yè)對黃金的需求每年占到中國總需求超過60%以上。因此，這個行業(yè)的行情對需求的影響重大。當前，國內多家首飾加工商表示，今年行情慘淡。

特別是今年6月份的生意，是過去10年里同比下跌幅度最大的。今年第二季度多家黃金首飾加工商的生產量同比下跌10%~80%不等，而有些加工商更在金價今年突破1300美元/盎司后，傾向于先消耗自己的黃金庫存作生產，等待金價回調后才補回原料。這反映行內人士普遍對金價后市的看法審慎。

國內第二季（不包括ETF）的黃金投資需求，同樣出現明顯的同比下跌。根據我們的一些數據，四、五月份的投資需求明顯減少，很多投資者更趁金價反彈時套現。雖然六月份英國脫歐公投當日，投資者對實金的需求出現爆炸性的增長，但這種情況僅維持數天時間。

相反，國內的黃金ETF持續(xù)錄得流入，主要原因是基金普遍對A股信心不足，增加避險及黃金在組合內的比重。全球的黃金ETF流入量更為明顯。

今年首季度，全球共錄得超過330噸的凈流入；第二季度(至6月24日為止)亦錄得超過190噸的凈流入。6月24日之后一個星期里，全球最大的黃金ETF SPDR黃金錄得近11億美元的凈流入，反映海外的避險需求依舊旺盛。

筆者認為，今年國內的黃金市場，跟2013年的時候是完全相反。2013年時大媽搶金，令中國的黃金需求創(chuàng)歷史新高。

縱使當年中國的需求比那時候從全球黃金ETF的流出量還要多，但仍然沒法扭轉金價的跌勢，最主要原因是那時候環(huán)球投資者都在經受期貨市場(主要是美國COMEX)作空頭倉而產生金價的下調壓力。

相反，今年我們看到，目前中、印兩大黃金市場都出現同比下跌，可是金價卻依然向上，也是因為很多投資者在期貨市場作多頭倉。根據CFTC6月底的數據，基金投資者在黃金凈多頭位置已處歷史新高水平。雖然這代表在短期里金價或會出現一些回調，但基本上“聰明錢”（smart money）目前依然是看好金價的前景。

另一方面，白銀近期走勢非常勇猛，其回報更大幅領先金價。金銀比率（一盎司金價相當于多少白銀）更從今年四月份的80倍以上，回調到執(zhí)筆時的68倍以下。

可是筆者認為，以百分比計此刻白銀可回吐的潛在空間比黃金應該還要多。根據CFTC6月底的數據，白銀的空頭倉位已處于一個非常低的水平，透過平空頭倉再拉動銀價的動力已不大；其次畢竟白銀最大的需求是源自工業(yè)，所以除非全球的工業(yè)會有明顯改善，否則金銀比率再有大幅度下調的空間似乎不大。