三元核心策略于2020年6月2日發(fā)布了《貴州茅臺投資價值深度分析》一文，第七部分貴州茅臺估值分析中，運(yùn)用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法計算企業(yè)當(dāng)前價值時出現(xiàn)了些許問題，特更正如下（黃色背景紅色字體為更正內(nèi)容）：

七、貴州茅臺估值分析

貴州茅臺成立時間較長、歷史年度業(yè)績比較穩(wěn)定，未來預(yù)期收益可以預(yù)測并可以用貨幣衡量，獲得未來預(yù)期收益所承擔(dān)的風(fēng)險可以衡量，因此適合用自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法估值。

貴州茅臺的經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額遠(yuǎn)高于凈利潤，資本性支出小，因此在估值模型中，以凈利潤替代自由現(xiàn)金流，相關(guān)參數(shù)假定如下：

1、中性測算：

企業(yè)生存期限：永續(xù)。貴州茅臺經(jīng)營風(fēng)險極低，除地質(zhì)災(zāi)害或環(huán)境破壞等不可抗力因素外，貴州茅臺發(fā)生風(fēng)險可能性較低，存續(xù)時間較長，因此假定為永續(xù)增長。

折現(xiàn)率：8%。設(shè)定為目前無風(fēng)險收益的兩倍。

企業(yè)永續(xù)增長率：4%。假定依據(jù)：高于GDP增速。

分段方式：自2025年起按照永續(xù)增長率增長。

以此測算貴州茅臺價值如下：

以此方式測算貴州茅臺價值為13616億元，對應(yīng)股價1084元。

2、樂觀測算：

企業(yè)生存期限：永續(xù)。

折現(xiàn)率：8%。設(shè)定為當(dāng)前無風(fēng)險收益的兩倍。

企業(yè)永續(xù)增長率：5%。假定依據(jù)：過去20年間，茅臺酒年化復(fù)合漲價幅度為8.6%，永續(xù)增長率設(shè)定為5%，通過年化5%的漲價即可實(shí)現(xiàn)，故認(rèn)為可實(shí)現(xiàn)概率較高。

分段方式：自2025年起按照永續(xù)增長率增長。

以此測算貴州茅臺價值如下：

以此方式測算貴州茅臺價值為17523億元，對應(yīng)股價1395元。

3、保守測算：

企業(yè)生存期限：永續(xù)。

折現(xiàn)率：8%。設(shè)定為當(dāng)前無風(fēng)險收益的兩倍。

企業(yè)永續(xù)增長率：3%。假定依據(jù)：高于通脹率。

分段方式：自2025年起按照永續(xù)增長率增長。

以此測算貴州茅臺價值如下：

以此方式測算貴州茅臺價值為11270億元，對應(yīng)股價897元。

4、實(shí)際結(jié)果可能超預(yù)期的因素：

（1）實(shí)際銷量超預(yù)期。

（2）提價超預(yù)期。

（3）直營占比提升。

（4）陳年茅臺和非標(biāo)茅臺銷量提升。

（5）無風(fēng)險收益降低。

除上述因素外，還有一點(diǎn)是對投資人收益有積極影響的，即提高分紅和股票回購。貴州茅臺已積淀的資金體量較大，資金的低效運(yùn)作對其ROE形成了拖累，提高分紅和股票回購是大概率會實(shí)施的。

5、對標(biāo)國際：

可對標(biāo)國際知名酒企為帝亞吉?dú)W和布朗福曼。

帝亞吉?dú)W是全球知名酒企，1952年即在倫敦上市，1990年于紐交所上市。其長期走勢如下：

布朗福曼1972年于紐交所上市。其長期走勢如下：

可以看出，全球兩大知名酒企經(jīng)歷了漫長的上市歲月后，股價依然持續(xù)上漲。貴州茅臺上市僅20年時間，何須因?yàn)槠洹案吖蓛r”就望而生畏？

從相對估值的角度來看，帝亞吉?dú)W常年P(guān)E30倍左右，布朗福曼35倍左右，與帝亞吉?dú)W和布朗福曼相比，貴州茅臺毛利率更高，成長性更好，更具稀缺性，理應(yīng)匹配相當(dāng)甚至更高的估值水平。

6、操作策略：

三種測算方式下2024年貴州茅臺對應(yīng)市值如下：

當(dāng)前貴州茅臺市值為17167億，在樂觀預(yù)測條件下，增長空間為23.9%，預(yù)計五年分紅收益10%，若在當(dāng)前價格買入，可獲得的總收益為33.9%，復(fù)合年化回報6%，低于三元10-15%的回報需求，在當(dāng)前股價位置，不考慮買入，但堅(jiān)持持有。

基于三元投資回報的需求及對貴州茅臺的認(rèn)知和判斷，我們認(rèn)為樂觀假設(shè)實(shí)現(xiàn)概率較大。至于買入價格，請根據(jù)自身投資回報需求折算。

特此更正！

特別提示：以上測算基于三元核心策略投資邏輯，不構(gòu)成買賣建議，請謹(jǐn)慎參考！